Guida completa alla valutazione dell'IPO della scatola
Il 24 marzo 2014, la società di archiviazione online Box ha presentato istanza di IPO e ha annunciato i suoi piani per raccogliere 250 milioni di dollari. L'azienda è in corsa per costruire la più grande piattaforma di cloud storage e compete con i big come Google Inc e il suo rivale, Dropbox.
Esaminando il Box S-1 Filing, si può notare che Box è una tipica società IPO della Silicon Valley, con una rapida crescita dei ricavi e una montagna di perdite. Se hai già deciso di investire in Box Inc, NON leggere il mio articolo sui 10 dettagli più spaventosi dell'IPO (Black) Box.
Puoi anche scaricare Box Financial Model per ulteriori dettagli.
Scarica il modello IPO di Box
Inserisci indirizzo e-mail Continuando il passaggio precedente, accetti i nostri Termini di utilizzo e l'Informativa sulla privacy.
Valorizzazione IPO Box
Come visto dall'alto, le enormi perdite di Box e l'assenza di redditività ci lasciano a breve con meno opzioni per valutare questa azienda utilizzando metodi tradizionali come Price to EPS (PE), PEG, EV / EBITDA, ecc. Allora come troviamo il valore di Box?
Se desideri saperne di più sulla valutazione, puoi leggere questo articolo su Equity Value vs. Enterprise Value. Per la valutazione Box IPO, ho utilizzato i seguenti approcci:
- Valutazione relativa - Comps comparabili SAAS
- Analisi di acquisizione comparabile
- Valutazione utilizzando i premi basati su azioni
- Spunti di valutazione da Box Private Equity Funding
- Spunti di valutazione da DropBox Private Equity Funding Valuation
- Valutazioni Box DCF
Il grafico sottostante riassume la valutazione del Box IPO in uno scenario diverso.
Riepilogo dell'analisi
- Impossibile applicare la valutazione DCF (# 6) poiché l'FCFF è negativo anche per il FY19 previsto.
- Il confronto tra la valutazione di Box (n. 5) e il finanziamento recente di Dropbox implica la fascia più alta del prezzo delle azioni ($ 60 / azione- $ 65 / azione)
- Comparable Acquisition Comps (# 3) fornisce la gamma più bassa di valutazioni del prezzo delle azioni ($ 5,2 / azione - $ 12 / azione)
- Complessivamente, se assegniamo il 20% di ponderazione a ciascuna delle metodologie di valutazione di cui sopra, il prezzo previsto di Box IPO risulta essere $ 27 / azione
Esaminiamo ora da vicino l'analisi dettagliata delle metodologie di valutazione Box IPO utilizzate -
# 1 - Valutazione relativa - Comps comparabili SaaS
Durante la valutazione del conto economico di Box, è possibile notare che Box Inc ha storicamente mostrato una traiettoria di crescita elevata (> 100%), un margine lordo del 70% -80%, tassi di rinnovo superiori al 100% e ha un'opportunità di aumento e cross-sell in un mercato che cresce di giorno in giorno. Tuttavia, Box Inc non diventa redditizio presto (anche a livello di EBITDA, vedere il grafico sotto)
In tale scenario, possiamo applicare (a) Enterprise value per $ sales (EV / Sales) o (b) Assegnare un valore per abbonato (EV / Subscriber) o Entrambi (a) e (b)
Perché assegnare EV / Abbonato non è giusto?
So che ti starai chiedendo come possiamo assegnare un valore per il business basato sull'abbonato? Anche a me è stato chiesto se sia logico applicare un valore per abbonato a Box Inc, come il modo in cui è stato coinvolto nel caso di Twitter, Facebook. Box Inc S-1 mostra in modo ben visibile il numero di abbonati (come si vede nel grafico sotto).
Ho iniziato a farmi queste domande e mi è diventato sempre più chiaro che valutare Box in base agli iscritti non è fattibile -
- Cosa dovrebbero fare gli investitori dei 25 milioni di utenti registrati totali dell'azienda, il 93% dei quali non pagano? - Ciò significa che solo il 7% sta pagando i clienti!
- Qual è il rapporto di conversione: conversione da utenti di prova gratuita a utenti a pagamento? Il prospetto aziendale non fornisce alcun dato relativo alla conversione di utenti gratuiti in utenti a pagamento.
- Qual è stato il tasso di crescita degli iscritti per Box inc? Quei 25 milioni di account registrati sono indicativi della capacità di Box di crescere nei prossimi anni? L'azienda non fornisce alcun dato al riguardo.
- Box è un sito di social media networking? Ovviamente no.
L'ultima domanda era relativamente cruciale perché, su Facebook e Twitter, le metriche dei social media come gli utenti attivi mensili (MAU) sono state utilizzate come proxy per la sua crescita e sono state un mezzo di valutazione accettabile. Un aumento o una diminuzione delle MAU è un indicatore chiave per la previsione degli utili e delle valutazioni. Tuttavia, l'attività degli iscritti a Box o gli utenti registrati non sono direttamente correlati alle interazioni in aumento / diminuzione e al valore associato dell'azienda.
Applicazione di EV / vendite per la valutazione della scatola
Questo ci lascia con un solo strumento di valutazione che può essere applicato per le valutazioni Box IPO, ovvero EV / Sales . Per fare un rapido confronto tra le società SaaS, ho preso i dati delle società SaaS dall'indice BVP Cloud.
Inoltre, controlla come viene eseguita l'analisi delle società comparabili nel settore IB. 
Valutazione comparabile SaaS - Note importanti
- Le società cloud scambiano a una media di 9,5x EV / Multiplo di vendita.
- Notiamo che aziende come Xero sono un valore anomalo che scambia a 44 volte il multiplo EV / vendite (tasso di crescita previsto del 94% nel 2014).
- Le società cloud scambiano a un multiplo EV / EBITDA di 32x.
Valutazione della scatola
- La valutazione di Box Inc va da $ 11,02 (caso pessimistico) a $ 24,74 (caso ottimistico)
- La valutazione più attesa per Box Inc utilizzando la valutazione relativa è $ 16,77 (prevista)
# 2 - Analisi dell'acquisizione comparabile
La "Comparable Acquisition Analysis" si basa sulla premessa che il valore di una società o di un bene può essere stimato analizzando i prezzi pagati dagli acquirenti di partecipazioni in acquisizioni comparabili segnalate. Nel recente passato si è verificata una serie di transazioni all'interno del dominio SaaS. Di seguito sono riportate alcune delle grandi operazioni di fusione e acquisizione nel recente passato.
Sulla base dell'analisi di acquisizione comparabile di cui sopra, possiamo arrivare alle seguenti conclusioni per Box Valuation:
- EV / vendite medie di 7,4x implica una valutazione più vicina a $ 1,8 miliardi (il che implica un prezzo delle azioni di $ 18,4 / azione)
- Il più alto EV / vendite di 9,7x implica una valutazione di $ 2,4 miliardi (ovvero un prezzo delle azioni di $ 24,7 / azione)
- Il valore EV / vendite più basso di 4,1x implica una valutazione di $ 1,1 miliardi (ovvero un prezzo delle azioni di $ 9,3 / azione)
# 3 - Valutazione della casella IPO utilizzando premi basati su azioni
La tabella seguente riepiloga, per data di assegnazione, tutte le stock option, le stock unit limitate e le azioni vincolate assegnate dal 1 gennaio 2013 al 31 gennaio 2014:
Secondo la dichiarazione S-1 di Box Inc, hanno utilizzato tre approcci principalmente per valutare i premi basati su azioni:
- Approccio al reddito (proprio come l'approccio DCF) - Stima dei flussi di cassa futuri dell'azienda e quindi attualizzazione dei flussi di cassa futuri.
- Analisi comparabile della società con valutazioni basate sui ricavi (ultimi 12 mesi e successivi 12 mesi) ed EBITDA Multipli (ultimi 12 mesi e consegna 12 mesi).
- Analisi di fusioni e operazioni di acquisizione
Box Inc è arrivato a questi prezzi ritenuti equi applicando pesi ragionevoli all'Approccio al reddito, aspetti per analisi di società comparabili e Analisi delle transazioni di fusione e acquisizione. Successivamente, è stato applicato uno sconto di commerciabilità appropriato di circa il 20%.
Ho tracciato questi prezzi ritenuti equi di Box Inc per vedere come è cambiato nel corso del tempo.
Come possiamo vedere da quanto sopra, la valutazione delle azioni Box Inc è aumentata notevolmente da $ 4,53 a febbraio 2013 a $ 14,06 a gennaio 2014 ( un incredibile balzo di oltre il 200%! ).
Ciò implica che la valutazione di Box Inc continuerà lo stesso slancio per il prossimo anno? Basandosi solo sulla tendenza, si può arrivare a un numero di valutazione?
- Caso ottimistico - apprezzamento del 100% - se uno slancio simile continua, i prezzi delle azioni potrebbero toccare i 30 dollari per azione alla fine di gennaio 2015.
- Caso atteso - apprezzamento del 50% - Un salto del 50% rispetto ai livelli attuali potrebbe portare al prezzo di Box IPO a livelli di $ 21.
- Caso pessimistico - apprezzamento dello 0% - Nel caso sospetto, la quota di Box potrebbe rimanere allo stesso livello dell'ultimo prezzo ritenuto equo di $ 14,1 nel breve termine.
# 4 - Spunti di valutazione dal finanziamento di private equity
Sebbene sia utile comprendere l'intervallo di valutazione utilizzando i premi basati su azioni, una misura migliore per comprendere le valutazioni di Box Inc sarebbe guardare alla sua struttura di finanziamento di private equity e al prezzo effettivo delle azioni. Di seguito è riportato il grafico che dettaglia il prezzo implicito delle azioni a vari livelli di finanziamento.
Nota come il prezzo delle azioni implicito di Box Inc sia aumentato da $ 1,28 a $ 18,00 da aprile 2010, riflettendo un balzo del 1300%! (CAGR del 251%).
- Caso ottimistico - apprezzamento del 100% - se uno slancio simile continua, i prezzi delle azioni potrebbero toccare i 36 dollari per azione alla fine di gennaio 2015.
- Caso previsto - apprezzamento del 50% - il titolo potrebbe essere scambiato a circa $ 27.
- Caso pessimistico - apprezzamento dello 0% - Nel caso sospetto, la quota di Box potrebbe rimanere allo stesso livello dell'ultimo prezzo ritenuto equo di $ 18 nel breve termine.
# 5 - Spunti di valutazione da Dropbox Private Equity Funding
Nel gennaio 2014, WSJ ha riferito che Dropbox ha raccolto $ 250 milioni di finanziamenti da Blackrock e dagli investitori esistenti e ha fissato la valutazione dell'azienda a $ 10 miliardi. Ciò si aggiunge al round di finanziamento dell'ottobre 2011, in cui Dropbox ha raccolto $ 257 milioni con una valutazione di $ 4 miliardi (più del doppio in circa due anni).
| Valutazione Dropbox | |
| Vendite Dropbox | 200 milioni |
| Finanziamento | 257 milioni |
| Valutazione stimata | 10.000 milioni |
| EV / vendite | 50X |
DropBox ha riportato le sue vendite di circa $ 200 milioni, il che implica un multiplo EV / Vendite di circa 50x.
- Le vendite di scatole per FY14 sono state di $ 127 milioni. Se applichiamo lo stesso multiplo per Box, la valutazione toccherebbe $ 6-6,5 miliardi.
- Supponendo che dopo l'IPO, il numero di azioni Box sarebbe di circa 100 milioni; quindi il valore per azione sarebbe compreso tra $ 60 e $ 65 per azione
# 6 - Approccio del flusso di cassa scontato per la valutazione Box IPO
L'approccio DCF (Discounted Cash Flow) richiede previsioni e modellazione dei dati finanziari futuri. Sebbene la preparazione di un modello finanziario fosse un'attività relativamente più semplice, l'area in cui ho dovuto affrontare il problema era nelle ipotesi (crescita delle vendite, costi, margini, investimenti, ecc.), Il tutto che portava al flusso di cassa libero per l'azienda.
Previsione del flusso di cassa libero (FCFF)
La previsione di FCFF di Box Inc ha comportato la preparazione di un modello finanziario Box integrato. Ma qui ci sono alcuni dei presupposti essenziali utilizzati nel modello.
Utilizzando le ipotesi di cui sopra, troviamo che l'azienda non genera flussi di cassa gratuiti nei prossimi cinque anni!
A seguito delle osservazioni relative al modello DCF per FCFF
- Box FCFF è dannoso per i prossimi cinque anni. Penso che non sia corretto prevedere oltre questo periodo poiché introduce ulteriore volatilità.
- Anche se prevediamo per altri 5-10 anni, il contributo del Terminal Value al valore Total Enterprise sarebbe almeno del 90-95%. Ciò lascia troppo spazio agli errori poiché la valutazione di Box può cambiare sostanzialmente con una piccola variazione del WACC e del tasso di crescita ipotizzati.
Se non conosci l'Analisi Aziendale, puoi dare un'occhiata a questo Case Study Excel Analisi Rapporto per saperne di più sull'analisi fondamentale.
Prossimi passi?
Mi sono perso qualcosa? Fammi sapere cosa ne pensi, il tuo feedback lasciando un commento
ps - Non rappresento alcuna società di intermediazione. Le opinioni di cui sopra sono la mia valutazione dell'IPO di Box. Ho fatto del mio meglio per garantire l'accuratezza fattuale dell'analisi; tuttavia, non esitare a fornirmi misure correttive in caso di errori.
Post utile
- Pre IPO
- Guida definitiva all'IPO di Alibaba
- Beta in CAPM
- Valore terminale DCF
